4月转债建议关注潜在信用风险、次新券机会

时间： 2024-04-01 09:19

【天风研究·固收】孙彬彬

未来策略展望

展望4月，我们认为转债市场有如下三点值得关注：

关注年报季信用瑕疵标的暴雷造成的潜在进一步压估值可能。3月28日以来，诸多高YTM标的出现较正股的超跌，我们推测或为资金面、交易层面原因。高YTM转债由于债性偏强，交易活跃度相较其他转债更低，叠加这部分标的往往存在一定基本面瑕疵，当价格出现异动时容易引起市场羊群效应，正反馈下造成转债超跌。一个比较典型的例子是精工转债，3月21日至3月27日，转债随正股调整出现回撤，27日至28日，正股企稳，转债价格、成交额出现明显异动。目前跌破债底、非国央企、距离到期日在2.5年以内标的数量不少，这部分标的中不乏高评级存在，年报密集披露期间对这部分标的或有估值调整风险。

关注次新标的中的低估机会。截至2024年3月29日，次新券百元溢价率处于2021年以来16.1%历史分位，2月次新百元溢价率与全口径百元溢价率甚至数显阶段性倒挂。当前全市场次新券共有44只，风格方面，当前绝大多数次新标的属于平衡型或偏股型；评级方面，次新券评级分布在AA+与A-之间，多数属于AA-或A+；规模方面，除东南转债外，其他转债规模均低于20亿。从历史上转债估值修复的行情来看，次新标的估值修复往往斜率高于平均水平，我们认为当前转债整体估值已经处于历史低位，次新或有一定左侧机会。

择券方面，当前转债市场弹性标的较少，或可在关注潜在压估值可能基础上，自下而上提高对部分平衡型转债的关注度。当前转债市场整体呈现出估值低，偏债转债多，弹性标的少的特征。从量上来说，偏股转债配置空间较小。截至2024年3月29日，若按照平价/债底>1.2方法划分偏股转债，则偏股转债仅有51只。在这51只转债中，排除掉双高转债、价格过高（高于150元）转债、有潜在赎回可能的标的（转股溢价率低于0）、剩余期限不到半年标的，仅剩34只标的，占全市场转债数量6.51%，总存量余额266.17亿元，占全市场存量转债余额3.29%。基于此，若尚对未来权益市场情绪不过于保守，从进攻的角度做转债配置，或许绕不开平衡型转债。另外，从定价角度来看，平衡型转债表现受转债市场整体估值影响较大，当前转债估值处于历史偏低位置，若正股不出现较大调整，以及转债市场潜在信用风险没有爆发，我们预计平衡型转债向下调整空间或有限。

个券方面，4月我们推荐如下标的：蓝天、苏行、开能、锂科、白电、龙大、永02、贵轮、东南、冠盛

风险提示：统计规律失效风险；汇率变动超预期风险；宏观政策不及预期风险；市场流动性风险；临期转债信用风险

1.3月市场回顾

截至3月29日收盘，中证转债指数收于387.62，较2月末上涨0.55%。百元溢价率收于22.76%，较2月末下跌1.45pct。全月来看，转债市场呈现W型走势。市场可以分成三个阶段：

（1）两会之前，权益市场基本走平，转债市场较正股超跌，转债估值明显压降，百元溢价率由2月末24%左右水平迅速下行至22.5%左右。这一轮压估值我们在3月11日报告《转债估值回落至节前水平，后市怎么看》中有明确分析，不下修标的重估值、偏债转债需求下降或是其原因。

（2）两会后至3月18日左右，权益走强推动下转债市场整体上行，百元溢价率在22.5%附近走平。期间市场发生明显风格变化，两会后一揽子政策陆续出台，低空经济、设备更新、家电&汽车换新等政策陆续推出，并形成对应投资主题。同期中观经济数据有所回暖，化工、建材等顺周期行业估值起底回升。海外方面，美联储降息预期增厚，带动贵金属、大宗商品相关标的走强。同期，长端利率调整叠加市场风险偏好回暖，高红利标的较主流股指超额收益出现明显回调。

（3）3月18日至3月27日左右，转债市场出现明显回调，百元溢价率宽幅震荡。从技术面的角度来看，本轮权益市场调整已经呈现出明显圆弧顶特征，叠加前期走强的诸多主题止盈压力较大，权益市场向上动能出现不足，转债市场跟随调整。3月27日上证指数收于2993点，自2023年12月5日以来再度跌破3000点。3月27日后，转债市场企稳反弹，转债估值仍保持震荡状态

2.4月市场展望

展望4月，我们认为转债市场有如下三点值得关注：

关注年报季信用瑕疵标的暴雷造成的潜在进一步压估值可能：3月28日以来，诸多高YTM标的出现较正股的超跌，我们推测或为资金面、交易层面原因。高YTM转债由于债性偏强，交易活跃度相较其他转债更低，叠加这部分标的往往存在一定基本面瑕疵，当价格出现异动时容易引起市场羊群效应，正反馈下造成转债超跌。一个比较典型的例子是精工转债，3月21日至3月27日，转债随正股调整出现回撤，27日至28日，正股企稳，转债价格、成交额出现明显异动。目前跌破债底、非国央企、距离到期日在2.5年以内标的数量不少，这部分标的中不乏高评级存在，年报密集披露期间对这部分标的或有估值调整风险。

择券方面，当前转债市场弹性标的较少，或可在关注潜在压估值可能基础上，自下而上提高对部分平衡型转债的关注度。当前转债市场整体呈现出估值低，偏债转债多，弹性标的少的特征。从量上来说，偏股转债配置空间较小。截至2024年3月29日，若按照平价/债底>1.2方法划分偏股转债，则偏股转债仅有57只。在这57只转债中，排除掉双高转债、价格过高（高于150元）转债、有潜在赎回可能的标的（转股溢价率低于0）、剩余期限不到半年标的，仅剩34只标的，占全市场转债数量6.28%，总存量余额266.17亿元，占全市场存量转债余额3.29%。基于此，若尚对未来权益市场情绪不过于保守，从进攻的角度做转债配置，或许绕不开平衡型转债。另外，从定价角度来看，平衡型转债表现受转债市场整体估值影响较大，当前转债估值处于历史偏低位置，若正股不出现较大调整，以及转债市场潜在信用风险没有爆发，我们预计平衡型转债向下调整空间或有限。

个券方面，4月我们推荐如下标的：蓝天、苏行、开能、锂科、白电、龙大、永02、贵轮、东南、冠盛

3.市场一周走势

截至周五收盘，上证指数收于3041.17点，一周下跌0.23%；中证转债收于387.62点，一周下跌0.49%。从股市行业表现情况看，涨幅前三为石油石化（4.28%）、有色金属（3.72%）、家电（2.14%），跌幅前三为综合金融（-5.67%）、计算机（-7.03%）、传媒（-9.19%）。

本周益丰转债上市。两市合计122只转债上涨，占比23%，涨跌幅居前五的为华体转债(44.09%)、益丰转债(20.69%)、卡倍转02(20.19%)、海泰转债(11.72%)、山河转债(10.75%)，涨跌幅居后五的为翔港转债(-16.34%)、泰坦转债(-12.97%)、中装转2(-9.19%)、淳中转债(-8.73%)、新致转债(-7.74%)；从相对估值的角度来看，305只转债转股溢价率抬升，占比56%，估值变动居前五的为东时转债(44.98%)、海优转债(32.08%)、华体转债(30.64%)、信服转债(29.26%)、城地转债(26.10%)，估值变动居后五的为雪榕转债(-177.56%)、科达转债(-73.63%)、开润转债(-59.86%)、泰坦转债(-38.36%)、回盛转债(-27.24%)。