信托公司标品信托的差异化发展研究

时间： 2023-10-08 04:01     

转自：中国信托业协会

差异化发展的投研体系建设

基于信托公司差异化的展业策略和产品体系，信托公司应基于自身禀赋、业务实际和战略布局，分步骤搭建聚焦于资产配置、信用评估、基金研究、另类资产和产业研究等方面的投研体系。

（一）资产配置

研究表明，大类资产配置对于投资业绩的贡献是首位重要的，可以说是决定投资组合最终投资业绩的最关键的核心因素，其对投资收益的贡献高于任何一种特定资产类型中具体投资标的的选择对整体投资业绩的贡献。由于标品信托业务的底层资产均属于标准化的资产类别，受到国际政治和经济环境、经济周期、发展阶段、通胀水平、货币政策、产业政策等方面的多重影响，各类资产价格变动快、波动大且受某一事件的影响方向和程度不一。信托公司基于广泛的投向，开展差异化竞争最为重要的就是丰富底层资产和开展资产配置，将底层资产进行深入研究，开展资产配置，构建资产配置模型，适应各类投资者的投资需求。大类资产配置遵循的基本理念为：经济基本面是影响资本市场的核心要素，会直接影响企业盈利、利率水平，通货膨胀率等，从而最终影响各类风险资产带来的投资回报。长期的资产价格的历史均值将是进行大类资产配置的基准。基于上述原因，通常会根据投资者的期限要求分三种具体模式搭建模型，包括战术配置区间模式（1~12个月），商业周期区间模式（1~10年）以及长期经济发展区间模式（10~30年），并且分析各时间区间下不同的潜在影响因素和趋势。

资产配置可以融入不同程度的主动管理，也可以是绝对的被动管理。无论选择某种精准的资产配置策略或者组合多种配置策略的综合型策略，都需要充分考虑到投资者自身的投资目标、市场预期、风险偏好以及目标投资时间期限。

（二）信用评估

由于信托公司传统业务以平台类、地产等融资性非标业务为主，信托公司的投研体系设立基本从信用研究开始，但从目前的组织架构来看，目前大多信托公司承担信用研究的人员分散于研究部门、业务部门和风控部门，导致在公司层面缺乏协同；随着信托公司标品信托业务的发展，科学地建立信用研究体系既是信托公司业务转型中建立差异化研究体系的需要，也是信用研究实现业务发展的需求。

1．搭建以业务发展和创造价值为导向的信用研究组织架构

信用研究组织架构的构建主要包括：第一，构建专业的信用研究专业团队。信用研究具有较强的专业性，由于信托公司的信用研究工作起步较晚，信用研究成员部分是从公司内部转型而来，对成员进行系统化和专业化的能力提升十分必要。同时，通过设定市场化的激励机制，吸引公募基金、券商、第三方信评机构等外部机构专业的信用研究员加入也增加了团队的专业性；第二，制定合理的信评流程机制，加强研究团队和公司业务部门、财富部门和风险部门等协作。信用研究应该实现研究同业务发展、创造价值深度结合。在投资业务端，将信用研究团队的研究成果融入信评和投决流程；在财富端，通过定期展开客户路演、开发符合客户个性化需求的定制产品，推动公司财富端业务的发展；在和风控部门协同中，应将由风险评审端主导的信用研究重塑为信用研究团队和风控部门协同的“信用研究+风险研究”。

2．设立全面、系统化的信用研究分析框架

针对标准化产品的特点搭建全面、系统化的信用研究分析框架，主要包括以下三点：

（1）采用自上而下的研究方式：对宏观、中观、微观三个层面进行研究。在宏观层面，信用研究员需要具备对宏观分析、政策研究的能力；在中观层面，需要对产业发展态势进行研究；在微观层面，需要对行业内个体的信用情况进行研究。

（2）形成系统化的研究方法：主要包括信息的搜集和信息的处理。信息搜集层面，信用研究员可以在公开市场搜集宏观、政策、行业等信息，参加公募基金、券商等开办的交流会议，通过实地/电话尽调等方式；信息处理主要是通过内部模型将搜集的信息进行处理，并结合外部第三方评级机构等，为信用研究提供参考。

（3）建立内部信用研究的模型和主体库：模型的建立直接决定了研究的质量和水平。基金、券商和银行基本都已经建立了信用研究的模型，并设立了信用主体准入库，信托公司在建立信用研究模型时可以借鉴其他金融机构的经验，但在模型设计时，应充分考虑传统业务开展时积累的信用研究经验和有效服务投资业务的目的；通过模型分析和参考外部信用研究相结合，设立信用主体准入库，并制定严格的准入和迁出规则，确保主体库可以及时、准确地反映主体信用风险。

（三）基金研究

基于信托广泛的投向和对权益市场（股票和上市公司等）研究实力的不足，与公募基金和私募基金等机构开展专业化分工，重点投向基金产品的标品信托业务（即TOF）已逐步成为信托行业转型升级的重要方向。底层子基金的筛选和研究是标品信托业务基础性工作，是获取市场收益（Beta）和超额收益（Alpha）重要的步骤，是信托公司投研体系建设中十分重要的环节。

1．基金投研体系的基本构架

首先，信托公司在基金研究投资过程中需要构建出各种同类型的基金池，例如债券型、权益型、偏股型等主动管理产品以及行业ETF、指数基金、指数增强基金等被动管理产品。挑选基金池中的子基金需要做好管理人和基金产品评价方法的体系建设，对基金产品进行深度挖掘，对基金经理能力优势、管理风格、风险偏好等进行正确的认识和评价，综合其所管产品的夏普比例、最大回撤等量化指标判断是否纳入底层基金池。构建好各类型的基金池后，信托公司在做基金投资时会在基金池内部根据客户需求和自身产品投资策略、定位和目标子基金进行选择。

2．基金研究和评价体系建设

市场上基金产品数量众多，公募基金的数量目前已超过1万只。面对数量众多、风格各异、策略不同的基金产品，搭建一个能从中筛选出符合信托公司投资策略和目标的基金评级体系将是信托公司开展基金投资的重要一环。整体来看，一只基金在成为信托公司投资标的之前，需经过：量化初筛、深度定量+定性研究、首轮基金经理尽调、业绩跟踪、入库评估报告和决策，五个环节的层层过滤筛选。而其中，对于基金管理人以及基金产品本身的评级体系构建将是重中之重。

（1）基金管理人的评价体系建设。信托公司通过从合作券商、期货公司、基金公司以及第三方资管计划管理人数据提供商等渠道持续挖掘的基金管理人。此环节信托公司以较为宽松的标准对全市场的基金管理人进行初步筛选，重点排除内部管理制度尚不完善、存在合规瑕疵或业绩未见起色的末流基金管理人。

对经过初步筛选的基金管理人，信托公司应定期开展集中尽调。对于各类策略的基金管理人，重点深入了解基金管理人基本情况、组织架构、人员配置、投资理念、主要投资策略、风险控制措施等，并在组织架构稳定性、投资策略是否便宜、历史业绩表现、合规风控等指标上赋予更高的权重，运用“定性+定量”的评价体系评估管理人。整体来看，所使用的管理人评价体系应包含以下多类指标：公司基本情况、公司经营管理、公司核心人员、公司团队建设、公司投资管理、公司风险控制以及历史业绩等定量评估指标。在定量对管理人进行评价时，按照不同策略分别对其管理能力进行评估。基金主要策略包括主观股票策略、量化选股策略（含股票市场中性）、债券策略、管理期货策略等。将管理人产品进行分类后，整理分析管理人每一策略产品数量、规模及典型产品成立时间、收益、回撤定量数据，并与基金市场相应基准及资产池中管理人进行比较，运用定量数据测定管理人的投资实力。在对管理人进行综合考评后，决定是否给予某一策略下该管理人“买入”评级，纳入资产池。

（2）基金产品的评价体系建设。对于资产池中的基金管理人，信托公司需对其典型的基金产品进行定量+定性的评价和跟踪，包括但不限于收益情况、风险回撤情况、投资胜率情况以及体现投资管理能力的Alpha、Beta指标情况，并将相关指标与市场相关基准相比较，进行综合考量和评分，以此决定是否进行进一步的投资。

（四）另类资产和产业研究

除以上资产类别之外，信托公司应该重点加强在另类资产和产业方面的研究，提升持续提升资产配置能力和各类策略和资产的挖掘能力，更加适配信托产品的私募属性，提升标品信托的持有体验。

1．构建另类资产和策略的快速挖掘和研究能力

信托产品基于其私募属性，且需要合格投资者门槛，其产品表现需要更加优于同类可比的公募产品，需要更好的客户体验以及更好的投顾服务。优秀的标品信托产品或是目标收益下的最大回撤更低，或是目标最大回撤下的收益更高，这反映在底层的投资标的上面，对于信托公司在另类资产和策略方面提出了更高的需求。随着我国金融和商品期货、期权等衍生品的快速发展，各种另类策略和资产层出不穷，包括收益凭证、场外期权、股指期货、国债期货、可转债、CTA、收益互换、境外美元债等，这些另类资产和策略往往表现出与传统股债资产弱相关甚至负相关的特征，通常都是较为创新的金融产品或者工具的应用。信托产品基于其广泛的投资优势，通过资产配置的理念，将各类另类资产纳入信托产品的投资组合中，在目标收益一定的情况下，可以有效降低波动率，控制最大回撤，这也是信托公司开展标品信托差异化竞争的重要手段和方向。

2．构建差异化的产业研究体系和能力

随着我国制造业水平的提升、产业链的不断完善，行业之间的界限日趋模糊。信托公司的业务广泛，通常需要实现一二级市场联动，或者固有资金、股东方和关联方实现业务联动，这就需要标品信托业务与定增、大宗交易、PE股权投资等方实现有效的协同联动，信托公司需要构建差异化的产业研究体系和能力。产业链是一个包含价值链、企业链、供需链和空间链四个维度的概念。这四个维度在相互对接的均衡过程中形成了产业链。通过对产业链的深度理解，总结各行业在产业链内部的变迁规律，把握各行业的竞争格局、发展趋势，了解各公司在行业内的地位，服务公司标品信托业务投资需求，并提升与股权投资、定增等业务的联动能力。在产业研究方面，信托公司可根据自身禀赋重点布局某些领域和赛道，包括锂电、光伏、半导体、新材料、生物医药、高端装备制造等，搭建产业链研究为主的纵向研究框架。同时，信托公司开展产业研究，也可以与公募基金、私募股权投资基金和商业银行等强化合作，围绕上市公司和非上市公司开展股权、债券、贷款等综合化、全生命周期的业务服务，在提升上市公司服务水平的基础上共享我国产业升级过程中的投资机会。

（课题牵头单位：上海国际信托有限公司）

摘自：《2022年信托业专题研究报告》